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Torino, dicembre 2013

Monte Paschi: azione o in-azione

La vicenda del Monte Paschi da un anno a questa parte ha rappresentato un buon esempio del difficile rapporto tra Autorità e banche. Questa è una novità, dato che fino a poco tempo fa solo i clienti avevano contrasti con il sistema bancario.

La situazione di  crisi patrimoniale della banca Monte Paschi  è apparsa al mondo quando si è scoperto, in maniera un po’ surrettizia, l’esistenza di un contratto derivato, “Alexandria”, tra Monte dei Paschi e Nomura,  sottoscritto allo scopo di “abbellire” il bilancio 2009. Dopo una sequela di azioni confuse ed spiegazioni di cui io, che evidentemente sono ancora un bambino della finanza, non capisco come possano essere verosimili, si è arrivati alla parte che interessa questo articolo, cioè il cosiddetto Monti Bond.

Il nuovo management, arrivato dopo la gestione Mussari, ha infatti emesso a favore del governo Monti 3,9 miliardi di nominale di un titolo, dalle caratteristiche adatte ad essere contabilizzato come capitale di regolamento; non obbligo di rimborso per cassa, e subordinazione a tutti gli altri strumenti  emessi dal Monte Paschi, a parte i titoli perpetui e le azioni. Lo scopo era di ripagare i due miliardi di Tremonti Bond precedenti, ed in più incassare le risorse necessarie ad avviare un piano di risanamento.

Corriamo in avanti fino ai giorni nostri, ed il povero azionista Monte  dei Paschi, con il panettone sullo stomaco, è convocato il 27 dicembre per approvare l’autorizzazione ad  un aumento di capitale di 3 miliardi di Euro,  allo scopo di  rimborsare parte del Monti Bond e rafforzare il patrimonio della banca. Tanto per dare un ordine di grandezza, l’intera banca ad oggi vale in borsa circa due miliardi, quindi il management chiede al mercato il 50% in più di quanto valga l’intera banca.

Una delle pressioni per cui Il Monti Bond  sarebbe da rimborsare è che a detta della Commissione Europea deve rimanere una misura temporanea ed eccezionale, essendo assimilabile ad aiuto di stato. La fondazione Monte Paschi, la culla della Senesità, è contraria all’aumento, ma sia il management che le autorità bancarie sono granitiche: l’autorizzazione all’aumento di capitale è necessaria. Un vero peccato che ce ne sia già una, appunto implicita nello strumento da rimborsare.

La mia opinione è che non solo il Monti bond non debba rimanere una misura eccezionale, ma sia una grande opportunità di sistema per correggere i problemi patrimoniali di cui tanto l’Europa si preoccupa, tanto da portarli a progettare una vigilanza unica e meccanismi di partecipazione automatica dei privati alle perdite bancarie.

Ad esempio delle preoccupazioni europee, personalmente ho trovato abbastanza “interessante” la prima lettera di Almunia agli Italiani, di cui è possibile leggere il testo in inglese qui.

Naturalmente in burocrazia non bisogna dire le cose in modo che si capiscano, quindi ecco un piccolo glossario della pagina 2, quella importante.

FTE, o “full time employee”, è “dipendente”.

LME, o “Liability Management Exercise”, è l’uso della possibilità prevista a regolamento di non pagare o differire determinate passività.

In estrema sintesi dice che: bisogna pagare meno il management, non bisogna ridurre troppo il personale, e bisogna pagare il meno possibile gli obbligazionisti. Come il grande capo di un sistema che scopre nel 2013 dei derivati bancari del 2009 possa pensare di essere qualificato per dare direttive così specifiche su una banca regolata, sfugge alla mia logica, ma con il passare degli anni evidentemente capisco sempre meno.

Traspare comunque un senso di consapevolezza della capacità  e volontà del governo europeo di intervenire pesantemente nel sistema bancario per garantire un sistema di regole che ne garantisca la solvibilità, preferibilmente non a spese del contribuente, ma a spese dei detentori privati di titoli emessi.

Ma l’aumento di capitale è l’unica soluzione? Noi ci siamo presi la libertà di leggere il prospetto del Monti Bond, che è disponibile sul sito del ministero delle finanze. Ed ad un certo punto ci siamo detti: “ok, è aiuto di stato perché i soldi per sottoscriverlo ce li ha messi lo stato, ma questa emissione come funziona? Ha dentro cose strane, clausole particolari che ci farebbero scappare inorriditi se ce la offrissero?”

Con nostro vivo stupore abbiamo realizzato non solo che lo strumento in sé, sia pure di non facile comprensione, non contiene bruttezze particolari, ma che solo il senso di sudditanza psicologica degli Italiani nei confronti dell’estero ha impedito di andare giustamente orgogliosi di un idea e di uno strumento brillante ed efficace per risolvere una volta per tutte la crisi bancaria, non solo a livello italiano ma almeno a livello europeo. Ed  è pure depositato a Monte Titoli, come una qualunque emissione bancaria.

Il regolamento è disponibile qui: prospetto monti bond.

Le logiche sottostanti il Monti Bond sono queste:

  • La cedola facciale è del 9% e sale dello 0,5% ogni due anni fino ad un massimo di 15%, così incentiva l’emittente a rimborsare l’emissione in fretta;
  • Nel caso l’utile non basti, tutti i pagamenti di cedole o capitale sono sostituiti con azioni di nuova emissione, ad una media dei prezzi di borsa in vicinanza del pagamento scontata del 30%
  • Dopo una certa data, se il bond non viene rimborsato il nominale cresce fino ad arrivare ad un massimo del 160% del nominale originale.

A titolo di stringata spiegazione degli strumenti bancari, ecco una tabellina relativa a come si collocherebbe il Monti Bond rispetto al quadro normativo odierno, ed alla luce delle modifiche annunciate dalla commissione europea.

MontiObbligazioni
azioniTier IBondTier IIordinariedepositi
All’emissione è capitale Tier I ?

si

si

ni

no

no

L’abbattimento del nominale al rimborso, o la trasformazione in azioni senza lo stato di liquidazione coatta contrasta con la legge?

n/a

no

no

In caso manchino i soldi per pagare, è prevista a regolamento una compensazione per l’abbattimento della prestazione?

no

no

no

no

no

Incentiva il management a ridurre i rischi?

no

ni

no

no

no

Richiede forzature di legge da parte degli stati in caso di salvataggio senza liquidazione coatta?

no

no

no

Al passaggio della direttiva europea, il detentore rischia di ricevere prestazioni diverse da quelle scritte ne regolamento?

no

no

no

Qual è il problema per la commissione europea? Apparentemente, solo il sottoscrittore pubblico, tant’è che il Monti Bond è contabilizzato ai fini del capitale di regolamento come equivalente alle azioni. Come detto, è depositato a Monte Titoli, per un nominale di circa 3,9 miliardi di Euro, confortevolmente superiore all’aumento di capitale.  Se c’è un utile, va prioritariamente a pagamento del Monti Bond. Scusate tanto, ma perché fare un aumento di capitale? Basta collocare il bond presso i privati!! Con una cedola facciale del 9% e crescente, il rendimento è certamente di tipo azionario. La fondazione (o le fondazioni, dato che il  modello andrebbe bene per tutto il sistema italiano) non verrebbe diluita, a meno che la banca non vada male. In tal caso la conversione automatica dei bond in azioni farebbe perdere il posto al management, ed il nuovo management andrebbe subito a smontare eventuali reti di favori, e quindi finirebbe il clientelismo. Inoltre, la posizione di prestigio che  le fondazione hanno per il fatto di essere azionisti di riferimento non finirebbe, anzi pur di non vedere diluite le proprie partecipazioni in maniera forzosa  controllerebbero il management in maniera più incisiva.

Anche Almunia dovrebbe essere contento. La commissione Europea  e gli stati membri hanno passato gli ultimi anni a cercare meccanismi di partecipazione privata ai salvataggi bancari, o come li chiamano loro, “bail in”. Tutti prevedono in forma maggiore o minore la sospensione unilaterale del contratto scritto  tra sottoscrittore e/o depositante e banca, per il tramite di una misura  normativa di emergenza.  Per citare solo alcuni esempi, Cipro e SNS Bank, lo stato ha fatto da mediatore solo perché è stato in grado di imporre soluzioni che hanno una caratteristica definente, al di là di essere impopolari: contrastano in maniera brutale contro il diritto preesistente, sulla base del quale gli strumenti colpiti sono stati collocati,  e quindi solo un contraente pubblico è in grado di mettere in opera queste misure  in virtù del fatto che scrive le leggi, spesso ex post. Ma questa soluzione elegante porta con sé un veleno nascosto, ma non invisibile: la crescente  sfiducia degli operatori economici produttivi verso il sistema bancario, che è visto come un ibrido tra un esattore, un ministero centrafricano, ed un venditore piuttosto insistente, senza che un ruolo sia più  distinguibile dall’altro. Parlare di “sistema bancario privato” è diventata quasi  una presa in giro.

Se invece si obbligassero le banche ad emettere strumenti identici ai Monti Bond presso il pubblico privato (non i fondi comuni propri o di altre banche, ma questa è un’altra triste storia), tutti i problemi che tanto spaventano l’Europa svanirebbero. I depositanti sarebbero incentivati a non scappare dalle banche in crisi, dato che una intera categoria di obbligazionisti, i possessori dei Monti Bonds, sarebbe molto attenta agli scricchiolii di bilancio. Il management sarebbe incentivato a non truccare i bilanci, perché non risponderebbe durante una crisi a fondazioni a riferimento pubblico che li hanno nominati, o ad autorità di controllo che hanno precedentemente certificato la loro qualifica di persone capaci di guidare una banca, ma a gente che pensava di prendere cedole ed invece si trova azioni in mano, e reagisce con una certa amarezza con azioni di responsabilità, denunce ai revisori etc.

Gli obbligazionisti ordinari sarebbero tutelati da un importante cuscinetto di risorse; le autorità di controllo, dal canto loro, avrebbero risolto una volta per tutte il problema successorio/sanzionatorio delle banche mal gestite, dato che in una crisi profonda gli azionisti vecchi verrebbero o spazzati via [se l’intero Monti Bond venissero convertiti durante una crisi, il monti bond rappresenterebbe il 98% del nuovo capitale azionario] o costretti dalle circostanze a mettere dentro la banca dei soldi freschi: al massimo, per garantire ulteriormente una transizione ordinata, potrebbero togliere i diritti di voto prorata ai soci di riferimento tutte le volte che c’è una conversione di azioni.

Ah, un’altra cosa dovrebbe essere ovvia: perché questo sistema funzioni, l’intera “manovra di dicembre” su Monte Paschi dovrebbe essere esplicitamente vietata: non deve essere possibile emettere azioni per annullare i Monti bonds. E dato che una delle preoccupazioni  dell’Europa è la dimensione dell’investimento in titoli di stato da parte delle banche, basta limitare l’investimento  in quella categoria ad un multiplo predeterminato del nominale di monti bonds e tutto va a posto: la finanza di carta ha un confine.

E’ possibile che questa “modesta proposta” venga presa in considerazione?. La risposta breve è “no”.  Un sistema che è strutturato per riequilibrarsi da solo non richiede una struttura auto-diretta che decida, in totale autonomia, quale manager cambiare con quale, chi perde tra obbligazionisti ed azionisti senza riguardo per il codice civile, ed introduce delle “manette” alla gestione ordinaria del management delle banche, che a quel punto devono “disobbedire” alle autorità, se non vogliono rischiare azioni di responsabilità nel caso la banca abbia problemi. Inoltre l’idea di sconfessare in una certa misura tutto il pensiero elaborato finora non piace ai veri attori del processo: banche, governi, azionisti ed autorità di controllo.

La vicenda delle banche, naturalmente,  non finisce qua: prossimamente scriveremo qualcosa sulla “unione bancaria”, vista dal basso.

Giovanni Ponzetto
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Giovanni Ponzetto

Socio in Tokos
Si occupa dal 1988 di investimenti finanziari.
Ha lavorato come gestore per primari gruppi finanziari e assicurativi.
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